ČNBLOG: Virtuální setkání v Jackson Hole

Letos jsem měl tu čest zastupovat na této prestižní konferenci Českou národní banku. Koronavirus způsobil, že se letošní setkání konalo pouze virtuálně, což přivedlo organizátory k tomu, že celé jednání zpřístupnili veřejnosti. Přímí účastníci konference tak měli jediné právo navíc, a sice klást v debatě dotazy.
Měnová politika všech hlavních centrálních bank světa čelí po velké finanční krizi a po koronaviru velkým výzvám. Tématem jednání letos proto bylo, jak má měnová politika zvládnout příští dekádu (Navigating the Decade Ahead: Implications for Monetary Policy). Hlavním bodem zájmu bylo jako tradičně vystoupení předsedy amerického Fedu. Jerome Powell poodhalil první výsledky revize americké měnové politiky a sdělil dva zásadní body. Za prvé, že Fed bude cílit na průměrnou inflaci, tzn. že odchylky na jednu stranu od cíle bude kompenzovat odchylkami na stranu druhou. Jinými slovy, po několika měsících či letech příliš nízké inflace lze očekávat několik měsíců či let inflaci výrazněji nad cílem. Za druhé oznámil, že Fed bude klást větší důraz na trh práce a že nebude reagovat, dokud se klesající nezaměstnanost (a rostoucí zaměstnanost) nezačne projevovat v rostoucích cenách. Přestože některé parametry budoucího rozhodování Fedu zůstávají nejasné (například za jak dlouhé období se bude počítat ona průměrná míra inflace), trh vyhodnotil Powellovo vystoupení jako jednoznačně „holubičí.“ V této souvislosti bude zajímavé sledovat, jak budou výsledky revize měnové politiky komunikovány dalšími představiteli měnového výboru Fedu.
Neméně zajímavá mi přišla i navazující debata s předsedou Powellem. Zejména jsem si uvědomil, že ve chvíli, kdy se centrální banka začne pouštět do operací typu přímých podpor nefinančních podniků („Main Street Lending Program“) či municipalit („Municipal Liquidity Facility“), je velmi těžké nastavit nějaká objektivní kritéria výběru podporovaných subjektů a přitom si nezadat s čistě politickými otázkami. Čtenáři si možná vzpomenou, že Fed byl v případě podpory místních vlád přinucen pod nátlakem Kongresu v dubnu zmírnit kritéria jejich výběru, protože předchozí kritéria údajně nebyla dostatečně inkluzivní tím, že znevýhodňovala původní americké a afroamerické obyvatelstvo. Některé z těchto momentů, zejména důraz za inkluzivitu měnové politiky, prosákly i do debaty s předsedou Powellem.
Kromě vystoupení předsedy byly na konferenci představeny čtyři akademické publikace a proběhly dva panely. Pokud jde o práci akademiků, nejvíce mne zaujaly dvě studie. Jednak práce autorů Akcigita a Atese, která ukazuje koncepčně (teoreticky) i empiricky, jak se v USA snižuje dynamika inovací a produktivity. Přičítají to zejména tomu, že se v ekonomice výrazně zpomalil přenos znalostí (knowledge diffusion) mezi firmami a sektory, což upevňuje pozici tržních leaderů a zvyšuje koncentraci (tj. snižuje konkurenci) na trhu. To jednak dává tržním leaderům možnost více ovlivňovat ceny, ale v delším období to vede k tomu, že i oni začínají technologicky zaostávat. To se pak projeví v nízkém růstu a nízkých reálných úrokových sazbách. Zejména empirická data a příklady působily dost přesvědčivě. Vybavila se mi v tomto kontextu naše nedávná úvaha z poslední prognózy o tom, že přetrvávající silná inflace v české ekonomice je mezi jiným dána snahou firem kompenzovat si výpadek příjmů z období koronavirové pandemie a růst svých nákladů. Bez ohledu na své náklady mají firmy přece v každé situaci snahu maximalizovat zisky, takže i ceny, pokud jim to poptávka nebo konkurence dovolí. Nemáme tedy i v Česku v některých segmentech trhu problém s tržní strukturou a konkurencí?
Velmi podnětná mi připadá také studie ekonomů Candii, Coibiona a Gorodnichenka o tom, v co věří aktéři trhu a jaký vliv na to má komunikace centrálních bankéřů. Autoři přesvědčivě ukazují, jak odlišně na stejné zprávy o vývoji inflace reagují subjekty trhu. Zatímco domácnosti a výrobní firmy očekávají, že koronavirová krize povede k růstu cen, finanční analytici a trhy očekávají pravý opak, neboli pokles cen. Těmto očekáváním pak přizpůsobují své chování: například domácnosti a firmy začnou v obavě před vysokou budoucí inflací méně utrácet a investovat. To je v rozporu s tím, jak o situaci uvažují finanční analytici a centrální bankéři. Proto by se centrální banky měly více zaměřovat na to, jakým způsobem s jednotlivými segmenty trhu komunikují. Například pokud chtějí domácnosti a firmy přimět k tomu, aby více utrácely, měly by mluvit o tom, že chtějí podpořit zaměstnanost a hospodářský růst (spíše než inflaci). Studie sice používala data především z USA, ale mám dojem, že pro Česko by tento jev platil rovněž, možná ještě výrazněji. Takže možná výzva i pro ČNB a její měnověpolitickou komunikaci? Fed má samozřejmě kromě inflace za cíl i dosahování plné zaměstnanosti. Nebylo ale Powellovo vystoupení a jeho důraz na trh práce motivováno tím, že si ve Fedu dobře přečetli tuto studii?
I další dvě studie jsou zajímavé a věnují se zejména aktuální otázce vlivu koronaviru: jednak jaký je vliv nové silné nejistoty na hospodářské oživení (Barrero a Bloom: Economic Uncertainty and the Recovery) a jednak jaký může být dlouhodobý účinek tak výrazného a nečekaného šoku na rozhodování ekonomických subjektů (Kozlowski, Veldkamp a Venkateswaran: Scarring Body and Mind: The Long-Term Belief-Scarring Effects of COVID-19).
Zajímavé byly také oba panely. První byl „politický“ a vystoupili v něm guvernéři kanadské a singapurské centrální banky a člen řídící rady a hlavní ekonom Evropské centrální banky. Nejvíce mne zaujalo, jak kanadský a evropský zástupce referovali o průběhu revize jejich měnové politiky. Druhý panel byl více akademický a diskutoval otázku účinnosti měnové politiky v postkoronavirovém světě. Jedním z důležitých závěrů bylo, že v tomto typu krize hraje klíčovou roli zejména fiskální politika. Neméně zajímavé bylo vystoupení guvernéra Bank of England Andrewa Baileyho k současné měnové politice a některým koncepčním otázkám týkajícím se nekonvenčních nástrojů a velikosti bilancí centrálních bank. Jen připomínám, že kromě všech dříve zmíněných výzev (měnové výzvy po velké finanční krizi, koronavirus) se Spojené království musí vypořádat s velkou nejistotou ohledně uspořádání vztahů mezi britskou ekonomikou a EU.
Zájemcům doporučuji zhlédnout jednání v Jackson Hole na YouTube (záznam z prvního a druhého dne) a udělat si vlastní obrázek.
Foto + Zdroj: ČNB